复盘历史，填坑后的震荡行中，盈利和资金是推动行业风格穿越震荡期的核心因素。（1）填坑后的震荡行情中，各类风格占优所需具备的条件各不相同。一是稳定风格占优往往受外部负面冲击、政策收紧等因素推动。二是经济预期回升、上游原材料价格上涨、企业盈利改善等可能导致周期风格占优。三是成长风格占优主要受产业趋势上行、政策和流动性宽松等因素推动。四是消费风格占优主要受经济修复预期、居民可支配收入和消费信心回升以及公募基金和外资的增配等因素推动。五是金融风格占优主要受宏观政策积极、盈利改善、市场情绪偏弱等因素推动。（2）盈利和资金是推动行业风格穿越震荡期的核心因素。一是盈利增速上升或处高位可能使风格持续占优，如2016年和2017年的消费、2020年的周期。二是资金持续流入也可能推动风格延续，如2016年外资增配消费、2017年公募基金增配消费等。
当前来看，成长风格中期可能继续占优，金融风格可能阶段性有所表现。（1）成长风格中期可能继续占优。一是中短期政策依然偏积极，地缘风险冲击有限，稳定风格难占优。二是经济和盈利仍处于弱修复趋势中，上游原材料价格上涨可能是阶段性的，周期风格中期难占优。三是中短期流动性宽松、政策积极、产业趋势上行大概率持续，成长风格可能持续占优。四是收入预期依然偏弱，消费风格可能只有新消费等部分占优。五是中期来看，盈利处于弱修复，市场情绪可能改善，金融难中期占优；但短期市场情绪可能回落，金融可能阶段性占优。（2）从推动行业风格穿越震荡期的条件来看，成长风格短期可能暂歇。一是盈利上，成长短期面临中报业绩的考验。二是资金流入上，短期外资和公募基金持续增配成长的动力偏弱。
填坑行情可能进入末期，A股短期可能震荡。（1）根据推动填坑行情后的震荡结束的因素来看，A股短期可能震荡。一是政策依然偏积极，但外部事件对市场情绪可能有一定压制。二是行业轮动可能基本完成。三是成交额和换手率等情绪指标已经达到80%以上的历史分位数。（2）从DDM框架来看，A股短期延续震荡走势。一是经济延续弱修复趋势不变。二是流动性短期维持宽松：首先，美元指数继续维持低位震荡；其次，央行短期可能加大资金投入；最后，融资和外资可能维持平稳流入。三是短期风险偏好维持中性：首先，中美关系短期有所缓和；其次，陆家嘴论坛等会议仍可能提振市场风险偏好；最后，伊以冲突可能压制全球市场风险偏好。
行业配置：短期转向均衡配置科技、消费和低估值红利等方向。（1）根据前述分析，科技成长中期可能持续占优，短期低估值蓝筹可能阶段性占优。（2）当前科技成长中的电子、电力设备，蓝筹中的建材、家电、石化等行业情绪和估值偏低。一是科技成长方面，电子、电力设备、机械设备等行业成交额占比历史分位数较低；电力设备、通信等行业估值分位数较低。二是蓝筹方面，建材、建筑、家电等行业成交额占比历史分位数较低；农林牧渔、食品饮料、公用事业等行业估值历史分位数较低。（3）短期建议均衡配置：一是预期可能边际改善和可能补涨的石化、券商、有色金属、军工、电新等行业；二是政策和产业趋势向上的传媒（AI应用、游戏）、通信（算力）、计算机（国产软件）、机器人、电子（半导体）等。
风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。
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